ΑΠΟΨΕΙΣ

Ο αχαρτογράφητος ωκεανός της ρευστότητας

Η χρηματοπιστωτική κριση του 2008-09 και η κριση της πανδημίας που διανύουμε, έγιναν καταλύτες των αντισυμβατικών πολιτικών των κεντρικών τραπεζών. Το βασικό εργαλείο είναι η «ποσοτική χαλάρωση» με μαζικές αγορές δημοσίου χρεους και άλλων χρεογράφων απο τις εμπορικές τράπεζες. Χαρακτηριστικά, το συνολικό ενεργητικό των κεντρικών τραπεζών στην ευρωζώνη, τις ΗΠΑ και την Ιαπωνία αυξήθηκε απο 3,9 τρις $ το 2007 σε 21,7 τρις $ το 2020. Η συνακόλουθη συμπίεση των επιτοκίων μακροχρόνιου δανεισμού διευκολύνει ιδιαίτερα την χρηματοδοτηση των ελλειμμάτων και την αναχρηματοδότηση του χρέους. 

Το δεύτερο εργαλείο, στην Ευρώπη και την Ιαπωνία, είναι τα αρνητικά επιτόκια για τις καταθέσεις των εμπορικών τραπεζών στις κεντρικές τράπεζες. Ο στόχος είναι η συμπίεση των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων δανεισμού αλλα και η δημιουργία αντικινήτρων για την συσσώρευση της ρευστότητας απο τις τράπεζες ωστε να διοχετευθεί στην πραγματική οικονομία.

Οι αντισυμβατικές «θεραπείες» υφίστανται ομως κριτική ως προς τις ανεπιθύμητες παρενέργειες τους. Ο «ωκεανός της ρευστότητας» εχει αχαρτογράφητα νερά που ενδεχομένως περικλείουν κινδύνους για την «οικονομική ναυσιπλοΐα»… Επικεντρωνόμαστε συνοπτικά σε παρενέργειες που αφορούν την σταθερότητα, την αποτελεσματικότητα, την μακροχρόνια ανάπτυξη και τις ανισότητες.

Ίσως ο πιο ορατός κινδυνος είναι το ενδεχόμενο αστάθειας λόγω της αποσύνδεσης της ανόδου των χρηματοπιστωτικών αγορών και των ακινήτων απο την πραγματική οικονομια, που συχνα προσομοιάζει με «φούσκα». Αυτή τροφοδοτείται απο την άφθονη ρευστότητα και την ενίσχυση των κινήτρων ανάληψης κινδύνων η αναζήτησης απόδοσης λόγω των αρνητικών επιτοκίων. Οι τάσεις αυτές συχνα θυμίζουν την προ 2008 εποχή. Πάντως ο κίνδυνος μετριάζεται κάπως απο το οτι η κεφαλαιοποίηση των τραπεζών και η εποπτεία τους εχουν ενισχυθεί.

Οι γνώμες διίστανται ως προς την αποτελεσματικότητα των αντισυμβατικών πολιτικών για την δανειοδότηση της πραγματικής οικονομίας. Σύμφωνα με μελέτη της Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών (BIS), η μείωση των επιτοκίων σε ενα περιβάλλον που είναι ήδη πολυ χαμηλά δεν εχει σημαντικό αντίκτυπο στις δανειοδοτήσεις. Αντίθετα, λόγω της μείωσης των περιθωρίων κέρδους από τόκους οι τράπεζες εχουν τάση να μειώνουν τις δανειοδοτήσεις, ανακατανέμοντας πόρους σε επενδύσεις και σε δραστηριότητες που δημιουργούν έσοδα απο προμήθειες. Η ποσοτική χαλάρωση φαίνεται συνεπώς να διευκολύνει περισσότερο την χρηματοδότηση των κρατικών ελλειμμάτων παρα των επιχειρήσεων. Σύμφωνα πάντως με πρόσφατη μελέτη της ΕΚΤ, οι υγιείς τράπεζες καταφέρνουν να μετακυλίουν τα αρνητικά επιτόκια στις καταθέσεις των μεγάλων επιχειρήσεων. Αυτές με την σειρά τους αποκτούν κίνητρο να επιταχύνουν τις επενδύσεις αντί να διακρατούν πλεονάζουσα ρευστότητα.  

Η άφθονη ρευστότητα και τα πολυ χαμηλά επιτόκια δημιουργούν επίσης κίνητρα, ιδιαίτερα σε αδύναμες τράπεζες, να αναχρηματοδοτούν δάνεια μη βιώσιμων επιχειρήσεων. Αντί της διαγραφής επισφαλών δανείων, που εχει επίπτωση στην κεφαλαιακή τους επάρκεια, οι τράπεζες επιλέγουν να αγοράζουν χρόνο μεσω «αειθαλων δανείων» (evergreening), ελπίζοντας οτι η πορεία κάποτε θα αναστραφεί. Η BIS εκτιμά οτι η μειωση των επιτοκίων σε πολυ χαμηλά επίπεδα μειώνει τις προβλέψεις των τραπεζών για επισφαλή δάνεια, αντικατοπτρίζοντας ενδεχομένως τέτοιες πρακτικές.

Επέρχεται ετσι μια αυξηση των μη βιώσιμων επιχειρήσεων που συντηρούνται τεχνητά («zombie firms»). Εκτιμάται οτι αυτές εχουν αυξηθεί σημαντικά στην ευρωζώνη απο το 2011 και μετά, φθάνοντας σχεδόν το 7% του συνόλου. Οι μη βιώσιμες επιχειρήσεις φρενάρουν την αναπτυξη μακροπρόθεσμα καθως δεν επενδύουν αρκετά και δημιουργούν λιγότερη απασχόληση απο τις υγιείς επιχειρήσεις. Εμποδίζουν ταυτόχρονα, οπως εκτιμά ο Ο.Ο.Σ.Α, την είσοδο νέων και πιο δυναμικών επιχειρήσεων στην αγορά, βάζοντας τροχοπέδη στην αυξηση της παραγωγικότητας.

Η σημαντική τέλος άνοδος των τιμών των χρηματοπιστωτικών περιουσιακών στοιχείων και των ακινήτων, που προκαλεί η υπέρμετρη ρευστότητα, επιτείνει τις ανισότητες. Ευνοεί τα πιο εύρωστα τμήματα του πληθυσμού που κατέχουν την «μερίδα του λέοντος» των περιουσιακών αυτών στοιχείων. Ο Ο.Ο.Σ.Α υπολογιζει οτι στις ΗΠΑ το ανώτερο εισοδηματικά 10% του πληθυσμού κατέχει σχεδόν το 80% του πλούτου, ενώ το ανώτερο 1% κατέχει σχεδόν το 40%. Οι νεότεροι υφίστανται επιπλέον έναν ιδιότυπο φόρο, αφού τα χαμηλά επιτόκια δυσχεραίνουν την αποταμίευση για συνταξιοδότηση και την απόκτηση πρώτης κατοικίας, ενώ ταυτόχρονα η αύξηση των τιμών των ακινήτων λειτουργεί σαν πρόσθετο εμπόδιο.

Οι κεντρικές τράπεζες αντιτάσσουν οτι η δημιουργία απασχόλησης ευνόησε τους χαμηλόμισθους αποσοβωντας περαιτέρω όξυνση των ανισοτήτων. Το ίδιο ομως αποτέλεσμα θα μπορούσε να επιτευχθεί διαφορετικά, μεσω ενός προγράμματος χρηματικών μεταβιβάσεων απο το κράτος απευθείας προς τα νοικοκυριά. Οι μεταβιβάσεις θα μπορούσαν να χρηματοδοτηθούν απο την κεντρική τράπεζα με ενα διηνεκές δάνειο μηδενικού επιτοκίου προς το κράτος. Η κεντρική τράπεζα θα χρηματοδοτούσε απευθείας το κράτος μεσω του λεγόμενου «χρήματος ελικοπτερου», αντί για την έμμεση χρηματοδότηση με την απορρόφηση χρεογράφων στην δευτερογενή αγορά μεσω της «ποσοτικής χαλάρωσης». Το πλεονέκτημα του «χρήματος ελικοπτέρου» θα ηταν οτι, με κατάλληλη στόχευση,  θα ευνοούσε άμεσα τα οικονομικά ασθενέστερα στρώματα. Θα αποφεύγονταν ετσι οι στρεβλώσεις της διανομής των εισοδημάτων και του πλούτου που προκαλεί η ποσοτική χαλάρωση.

 

O Αριστομένης Βαρουδακης είναι Οικονομολόγος, πρώην Πρώην Καθηγητής Πανεπιστημίου του Στρασβουργου, πρώην ανώτερο στέλεχος της Παγκόσμιας Τράπεζας και του Ο.Ο.Σ.Α

Money Review